近期债市行情纠结，10年期国债收益率小幅上探至2.81%一线。
不过，在2月金融数据不及预期理想，且市场普遍预计“宽信用”效果尚待观察，叠加央行还需要继续“宽货币”的背景下，“债牛”仍未结束，无需过于悲观。
市场不改弱势震荡
中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至3月21日收盘，银行间利率债市场收益率整体上行。其中，SKY_3M微升1BP至2.00%；中债国债收益率曲线2年期上行2BP至2.32%；SKY_10Y跳涨2BP至2.81%。
回顾2月中旬至3月的本轮利率调整，原因在于市场主线从“宽货币”切换至“宽信用”。
“1月社融超预期，叠加部分城市地产放松，使得宽信用预期明显升温。与此同时，2月中下旬流动性收敛，又使得宽货币预期降温。”广发证券固收首席分析师刘郁指出，“债券市场从1月的货币宽松预期，逐渐转向宽信用预期，自然就对应了中长端利率的持续上行。”
此外，当前央行克制的流动性投放，也对债市行情演绎构成了一定掣肘。
一位机构交易员告诉记者：“国际升息压力、地缘冲突等不确定因素需要我国在货币政策上留有余地。同时，货币政策需与财政政策加强协调，财政发力前，维持货币政策稳健应是上策。”
然而，2月社融数据不及预期，且新增居民中长期贷款转负，可能又会将债市焦点重新聚集在宽货币上，而局部疫情的暴发料会成为宽货币预期的又一个“催化剂”。
宽货币预期升温中
记者在采访中发现，伴随多空因素的交替显现，目前看多后市表现的机构依旧不在少数。
部分业内人士判断，目前债券利率已基本回升到降息前水平附近，市场存在一定的超调。
一方面，短期经济难言企稳，虽然1月社融总量好于预期，但就结构分析，信贷增速仍在下滑，且信贷内部中长期贷款同比增速亦呈回落态势，实体融资需求难言真的回暖。另一方面，关于近期地产在需求端刺激的放松，更多是地方层面的，而非中央层面，实际对销售的刺激作用仍需进一步观察，地产托底言之尚早。
“当前的克制是在为后续的宽松预留空间，这在过去的操作中较为常见。”国泰君安固定收益首席分析师覃汉称，“我们认为短期交易的核心是盯紧隔夜利率，观察其能否有效进入下行通道。央行对短期政策利率的管理能力较强，短期资金投放数量会高频地反映央行的操作思路，若短期央行的行为偏‘鹰派’，那么做多就没有过于强烈的催化剂。不过，在管理层近期释出‘稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕’表态后，宽货币的确定性和想象空间依旧较大，这意味着利率大方向仍会下行，近期债市很可能呈现出一种‘抵抗式’下行的态势。”
针对宽货币工具的使用，东方金诚首席宏观分析师王青亦给出了乐观的展望。
“尽管年初投资、消费、工业生产等宏观数据超预期，但多与去年同期低基数(以两年平均增速衡量)有关，更多具有短期波动性质，3月这些数据料将出现不同程度回落，加之2月城镇调查失业率已升至今年5.5%的控制目标上限，这意味着在房地产市场持续降温背景下，当前宏观经济面临的需求收缩、供给冲击、预期转弱‘三重压力’尚未全面缓解。”王青表示，“此外，近期国内疫情又有抬头，多地强化防控，有可能在短期内对经济运行形成扰动。以上两点需要货币政策及时发力对冲，来确保今年政府工作报告设定的‘国内生产总值增长5.5%左右’目标的顺利实现。我们判断，降息仍在央行的政策工具箱内。”
不仅如此，2月金融数据不及预期，表明前期“加大货币实施力度，引导金融机构有力扩大贷款投放”尚未充分传导至贷款端。当前通过政策性降息，适度提升信贷、社融及M2等金融总量增速的迫切性增大。
择券布局仍存分歧
目前，市场主流预期对10年期国债利率的预测区间集中在2.6%至3.0%，向上和向下最大空间几乎都是20BP。
“个人认为，时间并不站在债券‘多头’一边，因为稳增长和宽信用在政策主导的逻辑下最终一定会实现。”上述交易员称，“基于债市‘短多长空’的判断，眼下利率波段交易的重点应在于如何抓住宽信用见效前再一次货币宽松的机会。”
“今年的市场环境更为复杂，债市博弈的空间偏窄，更多是在震荡市中做好应对，寻找利率波动区间的上下限较为关键。”刘郁并称，“此次社融不及预期，叠加疫情带来的长端利率阶段下行，10年期国债利率可能回落至2.7%附近，而下行至2.6%的难度较大，还需要新的超预期因素推动。”
当然，也有对后市表现持坚定乐观态度的机构。
首先，从底层逻辑来看，当前房企面临的缩表压力仍然较大，即使政策从“纠偏”的定性转向进一步放松，宽信用能否起来仍然值得商榷。土地市场亦处于大幅下滑的过程中，1至2月土地购置面积同比增速为-42.3%，考虑到土地信用在整个信用派生中的重要位置，则楼市后续仍然有下行压力。
其次，债市微观交易结构正在好转，赎回压力显著减轻。不难看到，基金时隔五周终于在二级市场净买入利率债，叠加机构久期和杠杆率均处于低位，则潜在抛盘相对有限。
总而言之，从底层逻辑对宽信用的持续性存疑，到债市微观结构好转，再到降息净值预期重新升温……种种迹象表明，后续利率延续“抵抗式”下行的确定性很高，而一旦降准降息落地，那么利率将会加速向下突破。
来自中金公司的研究观点认为，在避险情绪推动叠加货币政策仍有放松空间的背景下，中国债券收益率仍有不低的下行空间且可能超预期，因此建议投资者在近期利率波动调整阶段可更积极些的进行买入和配置，避免踏空风险。
（文章来源：新华财经）
文章来源：新华财经