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核心观点
寿险新单低迷拖累NBV 表现，产能与收入负向效应导致队伍规模收缩。一季度旧款重疾集中冲量对客户资源的过度消耗，导致二季度全行业整体销售明显承压，新单保费均处于负增长周期；叠加重疾压力下的储蓄险占比被动提升，Margin 也有所让步，共同影响导致NBV 连续负增长，且后疫情时代的收入不稳定性增强，继续率承压，退保率也小幅提升。新单乏力下的收入大幅下挫，上市险企个险代理人队伍较年初均下滑10%以上，其中新华减少近30%。虽然各家推动转型提升质态的方向不改，但实施过程仍存较大压力，未来如何平衡好客户需求与代理人收入，进而提升产能与留存率是行业关注重点。
财险保费稳增长但非车险COR 改善，浮盈释放推动总投资收益提升。车险增速整体回落，但上市险企表现优于行业，非车险增速稳健，推动占比逐步抬升，业务结构不断优化；出行回归常态叠加商车费改导致车险COR 小幅抬升，但预计四季度将迎来保费与成本率的拐点；信保业务品质大幅改善，COR 同比改善约40pct，均已实现承保盈利。投资方面，上半年各家均加速浮盈释放，权益占比有所下滑，推动总投资收益率大幅提升(平安除外)；利率下行趋势一定程度上拖累净投资收益表现。
投资拉动利润快速增长，NBV 拖累EV 整体增速。除平安计提大额减值外，上半年上市险企利润均保持较快增长，主要系权益弹性向上带动的投资收益拉动，营运利润口径下的增长保持相对稳健。NBV 贡献度降低，对寿险EV 拉动效应下降约0.7pct，导致EV 增速整体放缓，同比增长仅为9%-13%。
展望：寿险转型空间可观，财险拐点将现，权益投资仍具较大向上弹性。1)负债端来看，多维保障体系搭建，居民需求逐步激活，商业险空间可观，同时转型升级下的代理人队伍质态提升值得期待；车险拐点有望四季度显现，COR 改善也将增强盈利能力。2)投资端：长端利率虽仍呈向下趋势，但总投资收益仍具较大向上弹性。3)估值端：P/EV 处历史极低水平，通过不合理的极端假设测算保险板块仍有18%的增长空间，配置机遇凸显。
投资建议与投资标的
我们仍坚持此前观点，1)负债端来看，行业转型中的代理人队伍升级是未来关注点，打造分层队伍以匹配客户分层需求是发展方向，监管引导下的产品回归保障也有效提升价值率，险企将主要以“产品+服务”来提升综合竞争力；2)投资端来看，大型险企在市场波动背景下，加速布局养老社区、商业地产等外延扩张，以缓解市场对利差损的悲观预期，同时也有望反哺寿险主业，以期实现医养结合，提升客户粘性与二次开发。
因此，我们维持行业看好评级。建议关注寿险改革态度坚决、参与方正重组以期实现业务融合与协同的中国平安(601318，未评级)；同时，建议关注积极布局康养产业，发布“长航行动”为寿险领航，同时引入原友邦CEO 蔡强先生加盟，在司庆三十周年之际取得较好新单表现的中国太保(601601，未评级)；此外，建议关注“分改子”后探寻区域扩张、与东亚中国推动独家银保合作、“卓越代理人”为全市场学习榜样的友邦保险(01299，未评级)。
风险提示
新单销售不及预期，长端利率下行，权益市场波动，假设不成立风险。
（文章来源：东方证券）
文章来源：东方证券